沪铝低库存高升水，强现实支撑期价上攻？
发布时间：2026-11-13 09:57:48 浏览：6
海外电解铝近期呈现“低库存、高升水、强现实”的基本面特征。本周伦敦铝现货升水一度冲至147美元/吨，创逾30年新高。伦敦高升水本质是供给刚性约束，叠加可交割库存结构性枯竭，利于铝价触底回升。
一、挤仓预期强化
铝基差升至历史高位。本周伦敦铝现货对三个月期货的升水一度逼近150美元/吨，创30年新高。对比去年同期三个月价差大约在90美元/吨，显示本次现货紧张并非单一时点脉冲，而是持续性的结构性缺失。上海期货截至昨日，沪铝2611当月合约收于23035元/吨，2701三个月合约收于22200元/吨，近月升水约800元/吨，沪铝期市反向结构清晰。与伦敦相比，沪铝跨月升水的绝对水平并不算极端，但方向与结构一致，共同指向国内外可交割货源偏紧。
国内现货地域分化更为明显。周初华东现货对期货升贴水为-20元/吨、佛山为 200元/吨，呈现华南强、华东与中原偏弱的格局。周中升水波动放大，华南现货升水由200元/吨升至400元/吨，华东也由-30元/吨回升至 20元/吨。说明库存与物流在区域间的再平衡速度跟不上需求变化，市场对即期货源的定价高度敏感。区域价差扩大，本身就是交割与物流体系承压的表现。华南是铝材加工与出口的重要集散区域，终端补库一旦集中释放，偏薄的流通库存便难以缓冲，升水容易被快速推高，短期价差有望自我强化。
高升水代表可交割库存趋于枯竭。伦敦铝库存已降至1990年以来的最低水平，海外自由流通、可交割资源高度集中，导致卖出保值、交仓的资金减少。现货由于即取即用，只能以更高的价格才能吸引货源，因此升水可能被进一步推高。所以交割池的宽度，决定了升水的强度，并非是全球铝资源的总量。本轮高升水主要受三重因素影响。一是实物层面的快速去库，二是制度层面的仓单集中、交割池狭窄，三是价格低位下的持货惜售行为。短期三重因素相互叠加，去库导致可流通货源减少，货源减少又提高了仓单集中度，低价抑制抛货意愿，所以高升水短期有望进一步延续。
二、产能天花板
供给侧改革为国内电解铝划定了4500万吨的产能天花板。这项总量控制政策在2026年已经从一条产业政策演变为决定供给弹性的核心变量。截至11月，国内电解铝建成产能约4580万吨、运行产能约4550万吨，行业开工率约98%，产能扩张空间基本见顶。即便铝价持续上行、冶炼利润丰厚，国内也难以在短期内通过复产或新增投产形成供给增量。供给目前也受到季节性因素的刚性压制，云南电解铝在枯水期大概需压减约15%的产能，这部分产量损失可预期却难以回避。
原料端的地缘政治变量进一步收紧了供给的边际空间。几内亚是全球最大铝土矿生产国，占全球产量三分之一以上，其中超过70%出口至中国。5月提出铝土矿出口管制，拟设置1.5亿吨的年度出口上限并上调关税。此次管制旨在稳定矿价、增加政府收益、推动本地氧化铝及电解铝产业发展，并延长产业链附加值。结合中东冲突则导致海湾地区主要冶炼厂关停，复产日期难以预估。前者作用于氧化铝原料的成本与供应稳定性，后者削减海外在产产能，二者分别从原料端与冶炼端进一步压缩了全球的供给弹性。
三、库存偏低
库存"缓冲垫"偏低。国内社会库存年内走出了一条典型的"高峰—悬崖"曲线。由年初约70万吨起步，攀升至4月下旬峰值149万吨，随后持续去化，到11月已降至50万吨附近，累计去库约100万吨，处于近五年新低。海外同样紧绷。上周末伦敦铝库存降至约22万吨，较年初的50万吨下降50%，为1990年以来最低水平。海内外同步滑向历史低位，构成近月高升水的共同基础。预计四季度去库逻辑有望延续，需求尚未塌陷，供给端又受产能天花板约束，库存去化将由消费与补库共同驱动，因此库存周期有望对铝价形成支撑。
四、沪铝后市展望
国内电解铝开工率接近饱和，供给侧调节能力有限。需求边际释放，通过库存去化和高升水体现。虽然从全球角度整体观察供需平衡表，呈现当期收缩、远期扩张的特征，但在印尼产能有效释放前，短期高升水、低库存的近端逻辑或将支撑铝价上行。总之，国内供给因政策失去弹性，海外供给在当期收缩与远期扩张之间形成落差，相互叠加有望令近月升水保持强劲。促使基本面节奏错配的特征进一步放大，也为铝价的触底回升提供了必要的基本面条件，所以空方力量获利了结正当时。风险因素：印尼注册交割。来源：文华财经
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